17日の東京債券市場で、長期金利の指標となる新発10年物国債の流通利回りが一時、2.930％に上昇（債券価格は下落）した。前週末比0.055％高い水準だ。複数のメディアが報じている。

売られたのは10年債だけではない。政策金利の見通しを反映しやすい新発2年債の利回りは前週末比0.035％高い1.685％と、95年5月以来およそ31年3か月ぶりの高さをつけた。

新発5年債は同0.035％高い2.170％と過去最高を更新。年限10年超の超長期ゾーンでも、新発30年債が同0.050％高い4.060％、新発40年債が同0.040％高い4.115％まで上昇した。新発20年債は同日午前の時点で取引が成立していない。

債券価格と利回りが逆に動く仕組み

債権市場において「利回り上昇」は債券価格が下落することを意味する。

国債は、あらかじめ決まった利息（クーポン）と満期時の元本額が固定されている。例えば、額面100円・年2％の利息を10年間払う国債を100円で買えば、利回りは2％だ。ところが市場でこの債券が売られて価格が95円に下がっても、受け取れる利息と元本は変わらない。購入した者は少ない投資額で同じ収益を得られるのだから、購入者から見た利回りは2％を超える。

つまり利回りとは「その債券を今の値段で買った場合の収益率」であり、価格が下がれば必ず上がる。長期金利が上昇したという表現は、実務的には投資家が国債を売った」という事実の言い換えにほかならない。

日本側の直接の引き金　9月利上げ観測

今回の売りの直接の材料は、日銀が早ければ9月の金融政策決定会合で利上げに踏み切るとの観測だ。ロイター通信は14日、複数の関係者の話として、日銀が9月会合で政策金利を現行の1.0％から1.25％へ引き上げることを想定していると伝えた。利上げペースの加速も視野に入れているという。

日米両政府は7月31日、急速な円安を是正するため円買いの協調介入に踏み切った。協調介入としては2011年以来15年ぶり、円買いでの協調は1998年以来28年ぶりで、円相場は162円台から157円台半ばまで戻した。

野村証券によると、協調介入とベッセント米財務長官の発言を受け、OIS（翌日物金利スワップ）市場は8月6日時点で、2026年10月会合までに0.25％、2027年3月会合までに累計0.5％の利上げを完全に織り込んだ。

日銀が7月の展望リポートでインフレの上振れリスクとして挙げたのは、円安、AI投資と半導体価格の上昇、原油高の三つだった。このうち後の二つは日本固有の要因ではない。

世界で何が起きているか

同じ売り圧力が、主要国の債券市場で同時に生じている。

米国では13日の30年債入札で最高落札利回りが5.216％と、2001年8月以来25年ぶりの高さとなっている。7月の消費者物価指数（CPI）と生産者物価指数（PPI）はいずれも落ち着いた内容で、流通市場の30年債利回りは同日5.21％と前日比0.03％低下していたにもかかわらず、である。インフレ指標が弱含んでも新発債が高い利回りを求められた点に、今回の局面の性質が表れている。

14日のニューヨーク市場で米10年債利回りは前日比0.05％高い4.69％で終えた。ホルムズ海峡の開放に向けた米国とイランの協議が進展せず、原油価格の高止まりがインフレ圧力となる可能性が意識されたほか、トランプ政権下の財政悪化懸念、米テック企業の大型起債に伴う需給の緩みへの警戒も相場の重荷となった。欧州でも、英国の10年債利回りは5月12日に一時5.1％台と2008年以来の高水準をつけている。

なぜインフレが鈍化しても長期金利が下がらないのか

なぜインフレが鈍化しても長期金利が下がらないのか。標準的な考え方では、長期金利は二つの部品に分解される。

第一の部品は、満期までの期間にわたる予想政策金利の平均である。中央銀行が今後どこまで利上げするか、市場参加者の予想がここに反映される。日本の2年債や5年債の急上昇は主にこの部分の動きだ。

第二の部品が期間プレミアムである。期間プレミアムとは、将来のインフレが読めない、財政が持続するか分からない、いざというとき売り抜けられるか不安というような10年、30年と資金を固定することのリスクに対して、新発国債の入札でしか応札しなかったり「低い価格（高い利回り）」で保有している長期国債を売却（または買い控え）するなど、投資家が入札や売買を通じて、金利の上乗せを要求する部分を指す。

三井住友DSアセットマネジメントの分析は、2023年以降、米英独で期間プレミアムの上昇ないし高止まりが顕著であり、特に米国の上昇が英国など他地域にも波及しているようにみえると指摘している。

現在の局面が「インフレ率の低下では説明できない金利高」である理由は、ここにある。第一の部品が下がっても、第二の部品が同時に膨らめば、長期金利は下がらない。

期間プレミアムを押し上げている要因は各国で共通しており、恒常化した財政赤字や国債発行残高の膨張、量的緩和の巻き戻しによる「価格に鈍感な買い手」（中央銀行）の退場、AI関連投資に伴う企業の巨額起債による社債・国債間の資金の奪い合い、そして中東情勢に起因する原油価格の高止まりがインフレ見通しの不確実性を高めていることなどがある。

各国の金利がそろって動く経路

国債市場は国ごとに分かれているが、投資家は分かれていない。ある国の利回りが上がれば、他国の国債は相対的に見劣りし、売られやすくなる。裁定を通じて水準がならされていく。

日本の場合、この経路は双方向に働く。日本は世界最大級の対外債権国であり、生命保険会社や年金基金が海外債券を大量に保有している。国内の長期金利が為替ヘッジコスト差引後の外債利回りを上回れば、資金は国内に戻る。日本国債が買われる一方、売られた海外債券の利回りは上昇する。

逆の連動も指摘されている。野村総合研究所の木内登英氏は、トランプ政権が協調介入に加わった狙いの一つとして、円安に伴う日本の長期金利上昇が米国の長期金利上昇に波及することを回避する意図があった可能性を挙げている。日本の金利上昇が米国の金利上昇を招くという因果が、政策当局のレベルで意識されているということだ。

家計と企業、そして財政へ

長期金利は住宅ローンの固定金利、企業の社債発行条件、銀行の貸出金利の基準となる。3％台に乗せれば、家計と企業の資金調達コストにさらに上昇圧力がかかる。半面、預金金利の上昇や、年金基金など機関投資家の運用環境改善という側面もある。

財政への影響はより直接的だ。国債の利払い費は残高に金利を掛けたものであり、借り換えが進むにつれて過去の低金利債が高金利債に置き換わっていく。積極財政と金利上昇が同時に進行する局面では、財政の持続性への懸念がさらに期間プレミアムを押し上げ、金利をもう一段押し上げるという循環が生じうる。米国で起きていることは、この循環の先行例と読むこともできる。

一方、内閣府が17日発表した2026年4〜6月期の実質国内総生産（GDP）速報値は前期比0.3％増、年率換算1.1％増と3四半期連続で増加したものの、いずれも市場予想を下回った。景気の実勢が力強さを欠くなかで調達コストだけが上がる構図になれば、利上げの正当性を巡る議論は複雑になる。

焦点は9月会合まで

当面の焦点は、9月会合までに公表される物価指標と日銀高官の発言である。物価が日銀の想定を上回れば9月利上げはほぼ確実になる一方、米国の金融政策動向や円相場の落ち着き具合によっては、判断が10月以降にずれ込む可能性も残る。